美元的影響有多大？帶你深扒全球匯市的前世今生（四）

>> 外匯市場隱形債務風險 

首先看一下外匯市場的交易規模有多大？到2019年年底，外匯市場中外匯掉期、遠期和貨幣基差三個核心工具的餘額高達86萬億美元，美元交易占到其中的90%。

外匯掉期、外匯遠期和貨幣基差互換，都是衍生品，但是又跟其他的衍生品不一樣，其他衍生品有一個名義價值，還有一個交割價值（就是名義上代表多少資金以及真正涉及到要動用的資金）。

比如民營資金很大，但實際上涉及到真正的交易金額並不大，就像利率掉期，這是典型例子。本金不動，因為只換利息現金流，那這個數就小了。

但是遠期合約、外匯到期，貨幣基差互換這三個外匯核心工具，雖然是衍生品，但跟所有衍生品不一樣，因為它到期要支付全部的合約價值。

比如外匯掉期，說好一個月之後，用1億美元要換回6.8億人民幣，這是個剛性的債務，簽了字之後，到那個時候一定要拿出1億美元來，不然就是違約。所以它的規模非常大。

前面有說到，外匯調期本質上是一種以貨幣為抵押，獲得另外一種貨幣。這是一個抵押貸款行為，甚至跟回購是一樣的。

但是全世界的會計準則要求回購計入資產負債表，只要做回購，資產負債表就會膨脹，那麼就會有成本。

但是外匯掉期不一樣，外匯掉期雖然性質完全等同於回購，但是會計準則允許它留在表外，這就留下了風險。

為什麼同樣性質的融資會有不同的會計記賬原理呢？因為金融會計理論認為貨幣是一種特殊的資產，跟國債、跟其他現有資產不一樣，應另當別論，因此不記在資產負債表之內，而留在表外，但它又是真實的債務，對銀行、對金融機構產生真實的約束力。

BIS（國際清算行）今年上半年有好幾篇論文，專門探討隱形債務問題。外匯掉期、外匯遠期，到底是不是債務，應該怎麼計算出來，這個量有多大？

看了這些論文之後，這個規模太嚇人了。BIS統計是到2019年年底，全球非美國銀行（就是美國銀行之外的其他各個國家的銀行），存在著高達30萬億美元的表外隱形債務，就是外匯掉期、外匯遠期這種性質，遠遠超過銀行表內14萬億的美元負債。

再看全球非銀行的金融機構，比如對沖基金、養老基金等等這些機構，他們的表外隱性債務（也是外匯掉期等等），高達18萬億美元，仍然遠遠超過表內接近12萬億美元的負債。

所以由於會計記賬原則，使得全球外匯市場內部隱藏了48萬億美元的金融黑洞，這是一個剛性債務的黑洞。所以一個外匯風險對家的破產或者一系列這種破產，就會威脅到整個債務的安全。

因為大家都在一條支付鏈條上，比如我跟你簽了外匯掉，一個月後我拿1億美元，你拿6.8億人民幣，我和你換。Ok，我們這次互換籤上了條約。

同樣的，在我的背後和你的背後又有一連串的人跟我們簽互換條約，所以別人在期待著我拿到一筆錢，而我的交易對手他背後又有其他的交易對手等待他跟我換回這筆錢，如果這兩個人中間有一個破產了，整個鏈條就全斷了，鏈條一斷，這些剛性負債怎麼兌現？就會引發巨大的債務風險。

所以BIS上的這幾篇論文都普遍認為如果下次金融危機爆發在外匯市場上，那簡直是一團亂麻，不知道該怎麼去清理它。

2008年金融危機，這個問題其實已經暴露過一次。2020年3月金融風暴的時候，外匯調期這個問題（剛性負債）再次出現。

其實現在完全要依靠美聯儲的央行貨幣互換，沒有這個貨幣互換大家都完蛋了。現在外匯市場的隱形債務問題並沒有消失，仍然在繼續擴大。在嚴重威脅到全球金融市場的安全。這是外匯市場的隱憂。

>> 外匯市場隱形支付風險 

除了隱形債務風險之外，還有一個風險---隱形支付風險。

隱形支付風險有個經典案例：1974年6月26號下午3:30，德國的赫斯塔特銀行突然倒閉。注意它的倒閉時間，是下午3:30，早於紐約6個小時。

這家銀行剛剛在上午收到一筆德國馬克，做外匯掉期用的。本來應該把這筆錢所相對應的美元支付給紐約，還沒有來得及發出去，紐約那邊還沒有開門，這家銀行先倒閉了，結果該付的錢沒付。導致了什麼結果呢？全球支付的大混亂。

無數人在等待這筆錢，紐約的那家銀行後面還排著隊，因為紐約的銀行也跟其他人做掉期，其他人又跟另外的人做掉期。每個人都在等著對家把這筆錢付給自己，但誰也沒有想到會出現銀行倒閉的問題，而且出現在6個小時的時差之內。

結果就導致了各個國家發生了銀行大擠兌和倒閉，倒了很多小型銀行。這是一個真實案例。

這個問題引發了全球金融界的長期關注，這種外匯支付清算的時滯風險必須要解決，怎麼辦？實時清算！！！這就是2002年全世界成立的持續聯繫結算銀行，簡稱CLS清算銀行。以PVP的方式來進行清算。

所謂PVP，就是指一筆交易，要么不發生，要么完全發生。不會出現，中間有一個銀行掉鍊子，整個支付體係就崩了，不會出現這個現象。就是這筆交易發出之後，一直等到對方確認後，它才能夠做清算，這種辦法可以有效的規避支付風險，發達國家的很多貨幣基本上都採取PVP的方式。

但是看下圖（左一），可以看到自2013年以來， PVP的比重（綠色）在下降。因為新興市場國家的外匯交易量猛增，而大部分貨幣未被納入CLS所致。

BIS經過計算，全球外匯市場上每天有高達8.9萬億美元的資金跨境支付清算。這其中少部分是經過PVP結算，但大部分是以非PVP結算。也就是說，這些錢時刻都面臨支付中斷的風險，任何一家公司倒閉，任何一個支付不流暢，清算支付體係都會誘發全球金融災難。就像1974年出現的情況一樣。

從這點可以看出金融體系，包括外匯市場有多脆弱。美元一家獨大作為中心貨幣，它的脆弱性越來越明顯。大家越依賴它，這套體系實際上越來越不能夠承受這種負擔，這就會形成一個脆弱的瓶頸，最後導致金融風暴、金融危機。