每當美聯儲加息/降息的時候，市場上消息滿天飛，對這個市場有影響，對那個市場有影響。為什麼美聯儲加息/降息這個事會對金融市場造成這麼大的衝擊？它的原因何在？今天就重點談論一下，這幾個市場它是怎麼互動的。
在金融市場之中，每個市場就像一個齒輪，它是互相咬合的。這個驅動的輪到底在哪兒？這個要搞清楚。
所以如果仔細分析美聯儲加息/降息所引發的整個市場的動盪，我們可以這麼來看，匯率市場是直接承受加息的衝擊，我們可以稱之為它是一個震動的傳送者，股票市場是受到了外界的震動，真正地震的震中是發生在債券市場，這個是真正的會導致問題出現的核心的市場。
當然，說到金融市場，大部分人會認為就是股票，因為每個人都炒股，千家萬戶積極炒股，所以股票市場的一舉一動會吸引所有人的關注，股票大漲每個人都高興，股票下跌人人都愁眉苦臉，所以這個市場往往被普通人認為這是金融市場中最重要的部分。
當然還有一部分就是專門炒外匯。除了這兩個市場之外還有就是債券市場，一般人會認為債券這個東西沒有什麼太大搞頭，玩法很少，然後也不像股市起伏震盪那麼來的刺激，因為對於債券市場，大家印象最深的就是國債，然後就沒有然後了。大家會認為買了債券之後往那兒一放，就等著收利息了。
這種做法比較枯燥，然後賺來的錢（收益）也很低，3% 、5%，雖然看著有一點收益，但是這個趕不上房價上漲，也說不定趕不上通貨膨脹，所以大家對這個市場不是太感興趣，這是我們普通人的看法。
一、債券市場的玩法
但在金融機構看起來，這個市場就很有意思了。其實應該這麼來說吧，債券市場在美國在這樣的國家裡面，它的規模是遠遠大於股票市場的，至少是股票市場的兩倍。所有金融創新和復雜的好玩的方法，都在債券市場和它所衍生出來，然後到其它市場中。股票市場相對簡單，真正好玩的東西都在債市。換句話說，股票也好，基金也罷，那些玩法都是模仿債市或者是債市玩剩下的。想要真正步入金融，債市是繞不開的。
中國現在的市場，股票市場、債券市場規模差不多，但是從發展趨勢來看債券市場的規模未來一定會遠遠大於股票市場，所以這個市場是整個金融市場中間的核心部分。
債券市場中金融機構他們是怎麼玩的呢？普通人把錢買了債券之後，活錢變成了死錢，就只能放在那兒乾等利息。但是金融機構他們卻有能力把這種死錢變成活錢，而且不僅變成了活錢，還能利用這些活錢反复投資，然後自我滾動、自我膨脹，最後用很少的錢去控制很大的資產，獲得一個非常高的回報率。
在一般情況下還是比較穩定的，這就比在股票上搏殺那要好多了，這個玩法就是債券的質押回購。
債券質押回購是怎麼個玩法呢？舉個例子，假如你是家金融機構，你手上有100塊錢現金，你的第一步是用這100塊錢現金去買100元的債券，然後放在你的資產負債表上，然後你不能幹看著這個債券坐那兒等利息收入，這太傻了，所以你會有一種強大的衝動怎麼把這個錢用活呢？
有一個市場叫回購市場，你可以把你的債券到回購市場上做質押，抵押給別人，人家給你這個債券打點折，就是100塊錢的債券我給你打8折、9折等等，然後把現金借給你，所以你用100塊錢債券到市場中去抵押，你可以拿回比如說80塊錢現金，然後你再用這80塊錢現再買80塊錢債券，買了之後拿回來再做質押，在市場中再做質押，比如說你又拿回來60塊錢，然後再做。
反反复复折騰了幾次之後，這樣的話你投入了100塊錢現金，就會給你帶來假設300塊錢的資產，你一下就擴大了好幾倍，這個時候你總的收益率就高了。
如果我們計算一下，你做抵押的時候，當然有成本就是質押貸款的成本，假如是2%，而你投資買的債券它的回報率是5%，那中間你就淨賺3%，100塊錢賺3%，300塊錢就賺9%。
當然由於監管條例等等，對你的槓桿倍數放大是有一定限制的。但沒關係，上有政策下有對策。市場中很多人都用資產託管的玩法，我的資產負債表上放不下了，我可以轉移到其它的資產負債表上，所以我們看到新聞中，有一些金融機構和另外一家金融機構打架，說沒有託管這回事兒，我們根本就跟它沒有任何協議，這涉及到100億的資金，諸如此類的可能就是託管導致的現象。
另外也可以在場外做配資，你搞個優先，搞個列後，然後加10倍的槓桿，來做這個回購也是可以的。所以可以說在這個市場中是人有多大膽地有多大產，只要你膽子大，你不怕冒風險，你加10倍的槓桿，也是能做到的，甚至更高，這個回報率那就太高了，輕鬆賺百分之好幾十。
你這個做股票的風險多大，然後跌宕起伏你也搞不清楚，到底哪個股票是什麼情況？這個只要利率市場穩定，然後宏觀的環境穩定，這種加槓桿成功率是很高的，所以在過去的幾年之中，大量的金融機構尤其是券商，在這個市場中可以說賺了很多錢，因為在他們看來玩四五倍的槓桿很正常，早些年甚至更高。
所以在中國債券市場中，58萬億的這麼一個龐大市場中，至少有5、6萬億人民幣是在玩回購的，當然我不是說所有人都敢玩這麼高的槓桿，你比如說銀行，大銀行一般比較少的去用槓桿，他們這個槓桿率是比較低的，主要原因是它的體量太大，它這麼個龐然大物，要跟別人做交易，它這個進出很不方便。
膽子比較大的主要是非銀行類金融機構，尤其是證券公司，這些人膽子比較大。所以我們看到在這個市場中，5、6萬億的這個回購資金中，雖然總體來看槓桿倍率不高，但是在局部，在某些領域中、某些機構身上卻出現著非常明顯、非常嚴重的槓桿問題。
尤其是2014、2015年這個玩法是很成功的、很奏效的，所以不少人都在玩這種叫養券，就是不斷的借錢，不斷的自我投資，不斷的自我膨脹，然後利用加槓桿的效益來賺取大量的收益，這種玩法在金融市場上，是非常流行的。
但是最近兩三年以來，風雲突變，這個錢不好掙了，而且風險越來越大，什麼原因導致這個現象呢？美元環流。由於美元環流反轉，這就影響了全世界。
在美元熱環流狀態之下，美國QE1--QE4這段期間，美聯儲把利率壓得很低之後這些錢沒出去，大家就瘋狂地去找投資機會，這個時候很多國家包括中國在內，當時很多人貪圖美元的利率很低，美元又在貶值，所以瘋狂借貸美元債務。
比如說全世界總的美元債務到2014年反轉的時刻，到達了9.2萬億美元，其中新興市場國家借了多少美元債務？5.7萬億美元，中國呢，中國的企業也貪便宜借了1.4萬億美元。
最後一輪QE結束之後，美聯儲說叫停，停止印鈔票，這麼一個龐大的美元債務，怎麼還？因為你借美元就得還美元，你用其它貨幣不好使，所以當美聯儲擰上貨幣龍頭的時候，這就意味著這個市場上一定會出現美元稀缺，就是你找不到美元，去還你的債務，去償還本息，這就出麻煩了。
這就會導致這些國家、這些公司或者這些人必須要拋售本幣資產，然後去換取央行的美元，然後就會導致央行儲備縮水，然後資本外流，然後本幣下跌，而且大家如果一起去這麼幹的話，大家都搶美元，這會導緻美元短缺，美元短缺就會使得美元的匯率往上直線上升。
二、LIBOR利率與債市
如果我們看國際的美元市場會發現，美元市場應該有兩個，一個是美國國內的美元市場，美聯儲說了算，他加息，所有人的成本都上漲。另外一個是美國國境之外的海外美元市場，因為美國從戰後到現在以來，大量向全世界供應美元，作為大家的交易貨幣，儲備貨幣，所以在這個過程中，美國把新增貨幣的三分之二都送到了海外，所以海外的美元市場規模非常巨大，在這個市場中，美元的利率看哪裡呢？看倫敦，倫敦有一個倫敦間銀行間拆借市場，就是LIBOR利率。
比如三個月期的美元拆解，這個成本是多少？如果我們回頭去看，會發現，在美元環流反轉之後（2014年7月），然後到2015年的10月之間，這個利率是比較穩定的，都是百分之零點二幾，但是從2015年的10月份開始，它（LIBOR利率）開始急速地往上爬，然後到了2016年的6月和11月，又出現了兩次大幅度飆升，到2016年12月份，這個LIBOR利率如果跟2015年的上半年相比，已經漲了四倍，要知道，全世界的大部金融資產，定價全部要靠LIBOR利率，比如你要在美國或者其他國家買點什麼東西，比如說買車，然後別人給你辦理車貸，怎麼給你算利息啊？他會告訴你LIBOR利率上加多少個基點，你要去買房按揭抵押貸款，他會告訴你是一個什麼利率加上一個什麼，這個加上什麼，就是浮動部分，這個基礎是什麼？基礎就是倫敦間銀行拆借利率，所以它不僅作為全世界所有的國家貸款的定價標準，而且對於很多資產價格，都有巨大影響，不管是股票還是債券。都受它的影響，它要是一年之內漲4倍，那當然會很多國家的市場就會產生明顯的衝擊。特別是債券市場。
對於海外美元，我們已經明顯發現它越來越緊張，越來越短缺。某種意義上可以說是一種美元錢荒那麼在美國國內呢？情況也是一樣的。停止QE後，美聯儲就是一些列的加息操作，我們會發現美國長期的債券收益，比如十年期國債，十年國債收益率在2015年和2016年6月份的時候，出現了大幅跳升。而從2016年6月到12月，這短短半年時間，這個收益率翻了一倍，這是非常驚人的。而像企業債或者其他的債，他們的定價標準都是十年期國債。如果你的利率往上面翻一倍，所有人的利率都會跟著往上漲。
這個現像出現在美聯儲加息之前，也就是美國國內也開始感受到了美元流動性的緊縮，所以在長期利率方面，才做出了反應。2016年11月份特朗普當選之後，十年期國債收益率又立刻跳上了一個台階。什麼原因啊？就是因為特朗普的新政。首先國家要減稅，老闆姓、企業都要減，這一減好幾萬億收入就沒了。第二，要大搞基礎設施，要修橋修路就碼頭修機場，這一算，里外里相加，好幾萬億美元在未來，要花出去，但是政府是赤字啊，那怎麼辦？這就意味著未來美國會增發好幾萬億美元的國債（當然，有一部分錢肯定是藉，但不可能全部都是藉）誰來買單？以前美國國債市場，大部分是海外投資人去買。
海外投資人，第一大債主中國。中國現在不行了，因為我們為了保衛人民幣匯率，正在狂拋美國國債，套取現金。在市場上拋出美元，買回人民幣。所以中國在2015年11月份的時候，如果你們有關注的話，中國大量減持美國國債。從2014年以來基本都處於拋售美國國債這個狀態。所以中國的外匯儲備迅速地下降，主要原因就在捍衛人民幣匯率。第一大買主，不要想了。第二大買主沙特，沙特以前是土財主啊，很有錢，但是現在也不靈啦。因為石油價格在2016年年底的時候被腰斬了，其他亂七八糟由地域衝突，自然災害等所引發的原油問題就不說，現在還來了個疫情，沙特是地主家也沒有餘糧了，他的外匯儲備也是急劇縮水，現在也是靠賣美國國債，獲取現金，才能夠周轉、第二大債主又沒拉。
第三大債主，新興市場國家，就是以前的東南亞，土耳其等等之類的。但是每個新興市場國家碰到的情況跟中國的情況是一樣的，就是美元反轉之後大家都欠美元債務，都要找美元現金去還美元債務，所以每個國家都在拋美國國債，美國財政部在2016年12月份發布的統計顯示，2016年是從1986年一直到現在30多年中，海外投資人，拋售美國國債規模最大的一次，可以說是集體大逃亡，這就意味著，再像以前那樣靠海外買主，來購買美國國債，這個購買力已經沒拉。那麼，這就意味著，只能靠美國國內的投資人了，也就是老百姓。
三、債券回購市場
金融市場最核心的部分是什麼？就是債券回購市場。
如果把金融市場理解成若干個齒輪，相互咬合驅動的話，債券的回購市場實際上起到了一個驅動輪的作用，所有的齒輪是被它所驅動。
不要看這個市場很小，從規模上來看，只有五六萬億，銀行資產比他大得多100多萬億，股票市場好幾十萬億，其他市場都比它大，但是它這個市場與所有市場都不同，它的交易性最好，流動性最強，而且交投活躍對市場反應超級敏感，與此同時最重要是它具有強大的流動性創造功能，這是所有其他市場都不具備的。比如說銀行，銀行的資產是很大，100多萬億，但這些資產非常的臃腫和笨重，對市場反應一點都不敏感，可以說是大而無腦，股票外匯這個市場雖然很大，流動性也很強，但是這些市場本身不能夠創造流動性，不能夠創造新的貨幣。回購可以，回購創造出來什麼？影子貨幣。
說到貨幣，很多人會認為貨幣不就是錢嗎？比如人民幣，就是貨幣。其實在整個國家，比如說中國的貨幣政策當中，鈔票這種貨幣佔的比例是極小的部分，可以忽略不計。最主要的貨幣是銀行體系創造出來的，是商業銀行在創造貨幣，我們可以稱之為是銀行貨幣，就是我們所說的廣義貨幣。這個詞可能有點陌生，但如果換個說法：M2、M3，大家應該會比較熟悉。
用一個簡單的例子來闡述，我們可以把全國的銀行想像成一家銀行，這家銀行有個巨大的倉庫，這個倉庫裡面堆放的是全社會委託給銀行保管的財產，這些財產包括什麼？土地、房地產、黃金、鑽石、外匯這都行，銀行所替大家保管這些資產。除此之外，還有各種各樣的銀行貸款，比如買房的貸款，買車的貸款，等等，凡是你給銀行打的欠條，這也算銀行的資產也放到倉庫裡。
銀行在倉庫裡放了這麼多資產之後，要給每個資產的主人開張收據，這張收據就是貨幣，所以我們在社會中所拿到的每一張鈔票，或者我們打開電子銀行所看到的銀行賬戶上存款，或者你拿到一個塑料片信用卡或者什麼銀行卡，或者你用的支付寶微信支付，不管它是什麼形式，本質一樣，都是一種貨幣，都是一種收據，無非是電子化的還是塑料化的，還是手機化的，這都不重要，這是表面的皮，它背後的核心一定是這張收據要對應到銀行倉庫裡的一份資產，那份資產是你的，當你在大街上買東西的時候，你把這個鈔票交給了另外一個人，然後從他那買了東西，好，另外一個人拿到鈔票之後，他就變成了銀行倉庫中以前屬於你資產主人就變了，主人就變成了他了，這是貨幣流動的最根本的規律。
四、影子貨幣
影子貨幣呢？道理是近似的，在回購市場中這些主要的玩家，比如說券商基金這些人，我們也可以把無數這樣的機構看成一家，他也有一個倉庫，倉庫裡放的是啥？
他那個倉庫裡堆放的就是債券，如果說這家券商是用自己的自有資金去買了債券，那麼他會給自己寫一張收據，因為倉庫裡反正有一樣東西，必須得有一個收據對吧？那麼他是自己持有收據的，但是當他做質押貸款的時候，他實際上把收據轉移給了債主，這個行為叫什麼？其實這個行為跟貨幣流動中間的行為是一樣的，這相當於你用收據去購買了一種另外一種資產，這種資產是現金，是法定貨幣，可不可以？可以，所有的交換都是一種支付行為。
好。當債主拿到了你的收據之後，他要想用掉怎麼辦？有辦法，轉抵押。當券商把這些債券抵押給了債主，債主可以再把這些債券作為抵押，押給其他的人，這個過程叫轉抵押，轉抵押過程就好比是債主拿著收據到另外一家金融機構去購買他的資產，所以在這個過程中發生了貨幣的流動，如果我們跟傳統的銀行金融學去對比一下，你會發現當你拿債券去質押，打折率是什麼？打折率就是部分準備金率，就是你銀行準備金要放百分之多少，他轉抵押的次數是什麼？
轉抵押次數不就是貨幣乘數麼。創造出來的影子貨幣的供應量，不就跟銀行創造貨幣的供應量的原理是一回事兒嗎？這中間就存在一個很大的問題了，一般人理解不了，影子貨幣能拿來買什麼呢？當然了你不能像老大爺老大媽一樣到超市裡面去買雞，蛋買水果。影子貨幣是不能買那個的，但是影子貨幣是可以在金融市場上購買任何資產的，所以影子貨幣的主要流通是在金融體系內部，它可以不斷的流通，不斷的擴張，不斷的放大。
現代社會和現代國家創造貨幣的主流方式都是回購創造，這是大頭，特別像美國這樣的國家是更大的頭。只有用影子貨幣的理論，你才能解釋為什麼美聯儲創造了這麼多QE，創造了這麼多基礎貨幣，為什麼沒有引發通脹呢？（這裡是指引發惡性通脹，畢竟好幾萬億，對通脹沒一點影響那是假的）
全世界通脹都很低，主要原因是什麼？主要原因是美聯儲所創造出的，這種通過購買債券所帶來的流動性，這些基礎貨幣並沒有流出金融體系，他們通過銀行又存到了美聯儲超額準備金賬戶上，但是你不要以為那個錢在那沒動，當然他是動了，他通過參與回購交易，用這些錢去換來了債券，然後再用債券去在市場中支付一系列的購買行為。所以這些錢從記賬原理來看，它停留在準備金賬戶上，但在實際運作過程中，它已經飛到了外面，它已經在金融市場中炒了好幾輪了，這就是為什麼美國會出現量化寬鬆之後，通貨膨脹沒起來，但是它的資產價格開始暴漲，就是所謂資產再通脹，金融市場極度活躍，然後股票市場大漲，什麼原因？
就是因為影子貨幣是可以購買這些資產的，但是它流不到實體經濟中間去，那麼這對於老百姓會有什麼影響？這當然會影響整個社會財富的分配了。一般人之所以不理解金融，之所以會被坑被騙，是因為這套機制太複雜。
比如說影子貨幣是怎麼來分你的財產的？你在現實中，你的一張鈔票對應著銀行倉庫中屬於你的一份資產，但當影子貨幣大幅度創造過程之中，人家在體制內互相交易，已經把資產價格炒得非常高了，這就意味著在體系之外的人毫無知覺的情況之下，你那一塊錢所對應的金融資產的所有權已經發生了n次變化，而且已經不再屬於你，而你全然無知。這就是為什麼美國的量化寬鬆政策它一定會導致社會平穩分化，這是整個這套制度設計所造成的必然。
我們在論壇或者其他什麼地方，經常看到有人說，中國的M2比美國的M2量大得多，而美國經濟體系總量比中國大，所以中國這叫貨幣超發，美國貨幣管得很好，說這話的人就根本不懂金融，因為他連影子貨幣是怎麼創造出來的都不理解。
其實美國的貨幣創造，已經不是靠傳統銀行了。影子銀行創造的貨幣總量，按照美國財政部2013年公佈的數據，33萬億影子貨幣是通過這套體系（回購）創造出來的，它是傳統銀行創造M2的三倍，真正一個國家的有效貨幣供應量，已經不能僅僅看銀行創造的M2了，你得把M2加上SM2（Shadow money），也就是所謂的影子貨幣。把這兩個加在一起，才是一個國家總體的貨幣創造量。所以從這個角度來看，美國有效的貨幣供應量是45萬億美元，而不是十幾萬億。這個量比中國的影子貨幣加上銀行貨幣要多出一倍。也就中國是美國一半，這和中美之間的經濟規模是匹配的。
所以我們在探討這個問題的時候，一定要把這問題看到根上，你要知道什麼是回購，它背後意味著什麼？你要意識到影子貨幣的擴張，是真正導致很多金融問題的最本質原因。
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