知识科普：美元环流

近几年出现了一个新词汇---美元环流。很多人对美元环流没有一个明确的认知，甚至这个词给人一种很模糊的感觉。但美元环流这个问题又不得不谈，因为美元环流，理解全球经济出现诸多问题的一个钥匙，为什么各国货币会相对于美元贬值，美元出现了大幅升值，为什么各个国家的经济出现了不景气？这些都跟美元环流有关。

因此建立美元环流的逻辑框架，可以更好的理解问题、理解市场。

美元环流​形成的原因

海洋环流大家都知道，同样的，也存在着一种货币环流，可以称之为是美元环流。为什么全球的货币会以美元环流存在全球的经济循环体系之中？这主要是由于战后全球的货币制度形成了美元独大的局面。美元环流的主要推动力量是投资收益率之差。 ​

​在讲到这一点的时候，其实就已经涉及到了两个重要的知识模块，第一个知识模块，战后什么时候形成美元独大的局面？是在二战期间，1944年所出现的布雷顿森林体系，确立了美元一家独大的局面，全球货币与美元挂钩，美元与背后的黄金挂钩，形成一个全世界以美元为中心的货币机制。

第二个知识模块，涉及到世界储备货币的历史，什么叫世界储备货币？什么样的货币能够成为世界的储备货币？归纳起来有三点。

成为世界储备货币的条件​

这种货币必须要具有高度的流动性，什么是流动性呢？当把手上资产在市场中出售的时候，所有人都会争着抢，不会有人拒收，这种能力越强，流动性越好。历史上黄金就具有最高的流动性。

除此之外，还有一种最方便的可交换性，就是以它去交换任何资产，成本非常低的。

第三个要素就是它具有着最高的国际公认性，就是在历史上大家形成了一种惯例，认同他作为储备货币资产。

比如黄金就同时具备以上的三个条件。现在则是美元。

在货币储备历史的近500年来，葡萄牙，它的货币是最早成为储备货币的，从1450年到1530年，维持了80年，然后是西班牙，然后是荷兰，然后是法国，然后是英国。到1921年之后，英镑的地位逐渐被美元所取代。在有了以上铺垫之后，就能更好的理解美元环流。

​美元环流持续中​

最新一轮的美元环流，是什么时候启动的呢？2008年。确切说是2008年金融危机爆发之后。由于美国面临金融机构的破产风险（包括一些大银行）。为了拯救银行体系，美联储启用量化宽松政策，以期望推动他们重新盈利。

这个过程就启动了新一轮美元的热环流，美元从美国开始向其他的国家流动。热环流说到底，是从低收益率资产向高收益率资产进行流动，也可以说它是从低风险地区向高风险地区进行流动，这是2009年之后所出现的一个问题。

因为美国进行量化宽松之后，把利率逐渐压到了0，这种情况下，大量美元占据美国市场，美国的本土就会面临收益率变差的窘境。

怎么办？这些资金就要到海外去寻找收益率更高、同时风险也更高的资产进行投资，这就使得美元从美国大举流向了全世界。

美元涌向全世界之后，必然会导致各国本币的扩张，从而诱发各个国家出现资产价格膨胀。金融市场的很多资产都会大幅上涨。

比如现在美国本土收益率是1%，而在中国收益率是8%，那么这些钱就会涌向中国，关键是怎么涌？中国的一些企业，在中国贷款、融资成本太高，如果在国际上如果发行美元债券，或者向美国的银行机构去进行贷款，它的利率是非常低的（毕竟美联储趋向0利率），这样的话大量中国企业就会借贷美元，这些钱被他们借来之后，是以美元的形式存在，不能够直接在中国境内进行消费或者投资。

怎么办呢？中国有外汇结算制度，这些美元被企业卖给了中国的银行，而这些银行拿到了美元，最后又卖给了央行，最后形成了中国的外汇储备。

央行有了这些外汇储备之后，就开始增发人民币。比如收一块钱美元，发行6块的人民币，然后把人民币交给这些企业，这些企业就可以进行投资了。

在这个过程中一定会出现中国的外汇储备大幅上升，同时本币也进行大规模的扩张。

注意这个过程。当美元大规模流入任何一个国家的时候，不管这个国家的央行采取什么样的结算制度，只要不想让本币对于美元大幅升值，就必然会大规模的去收购美元，压低本币的价值。所以这个过程中一定会导致各国本币的超发。

像中国，还有其他新兴市场国家都出现了这样的情况。本币超发的结果是什么呢？货币多了，那过多的货币一定会去追逐有限的资产，就会使资产价格上涨。所以在这个过程之中，各个国家在09年之后都出现了资产价格膨胀的过程。

QE​

在这中间其实又涉及到两个重要的知识模块，第一，就是我们谈论到的量化宽松，俗称QE。什么叫QE？如果不理解QE实现的过程，就不能够明白为什么美元会被创造出来，而且涌向全世界。简单的说，QE的过程就是中央银行印钞票，在金融市场上去大举收购两种最重要的金融资产，一种是美国国债，一种是两房债券。比如用印出来的美元去交换一些金融机构手上的国债和两房债，美元就流出去了。

同时买进的这些金融资产就使得美联储资产负债表膨胀，也就是说美联储印的货币去购买这些资产，实际上是进行了一种交换，资产进来了，钱出去了，所以整个资产负债表会膨胀。

同时大量的美元现金会注入到这些金融机构，这些金融机构拿到现金之后，最大的困境是以前持有的美国国债或者两房债券，多少还有一些利息收入，而现在把这些金融资产变成了现金，对于金融机构来说，这是一个很大的麻烦。

持有资产时有利息收入，现金却没有，怎么办呢？要知道这些金融机构也是借别人的钱，然后来赚自己的钱，玩的是资金的游戏。

因此当不能够持有带利息收入的资产时，就无法去给投资人回报率，这就逼得这些金融机构必须要在海外去寻找更高收益率的资产。中间套取融资成本和回报率之间的利差，他们就是这么来赚钱的。

银行的职能​

除了这个之外，还有一个知识模块，美元到底是怎么被创造出来的？这涉及部分准备金制度。银行体系有一个很重要的功能就是进行货币扩张，可能很多人不理解，银行不就是收取大家储蓄，然后进行放贷的吗？这只是它一个功能。

其中最重要的一个功能，发行银行货币。其实在市场中绝大部分货币是银行所创造出来的。像银行的支票，银行的储蓄等等，以这种形式存在。我们经常谈到的M2，其实就是银行创造出来的。

各国资产价格由于本币的扩张在不断的上涨，同时还带来了另外一个作用，就是使得各个国家的负债也同步上涨，这就涉及到另外一个概念了。

资产价格上涨带来负债上涨​

资产价格上涨为什么会带来负债的上涨呢？我们举个例子：

假设2009年那个时候的房价是一平米2万，你买100平米，相当于要花200万。但是由于房地产价格的上涨，房价从2万变成了4万，那么100平米的房价就会从200万上涨到400万，翻倍。

但是在同样一段时间之内，你的收入却不可能翻倍，怎么办？那就意味着你一定要借更多的按揭抵押贷款才能够买得起房子。

比如以前借150万就够了，现在你可能得借300万，这种翻倍的上涨速度超过了你收入上涨的速度，所以就形成了你个人负债的负债率大幅上涨。

这个道理对于全国也一样，因为国家是由无数的人所组成，如果每一个人或者企业都处在这样的情况，全国的总负债率就会大幅上涨。

现在全球的总负债是多少？平均总负债大概是286%，而中国的总负债除以GDP的比值是多少呢？是282%。

换句话说，中国和全世界的负债比例差不多，这些负债比例其实比金融危机之前的涨幅都要大，这也使得各个国家都处在一种高度负债的情况。

在这种债务压力之下，每个国家的经济都不得不背负沉重的债务，因此发展速度会相对变缓。这就是新常态的一种基本表现方式。

由于美元负债，各个国家的企业都会在国际市场上大规模的借贷美元，这就会形成美元负债的堆积。当然这种美元负债在各个国家内部又形成了本国内部的本地负债，因此两种负债是同时存在的，一起推高负债率。

这就出现一个问题，当美元负债逐渐膨胀过程中，会出现什么问题呢？当美国的利率很低，量化宽松持续不断的运行，也就是美联储不断在印刷新钞票，新的美元不断的注入国际市场的时候，一切都没有问题，因为可以很方便的借到美元，借新债还旧债，债务滚动可以持续不断的维持。

环流的反转​

但当美国停止量化宽松，没有新增美元涌入国际市场，美元的获取就会越来越难，最终形成我们所说的美元荒。这就会存在一个问题，当美元债务膨胀到一定程度的时候，美元债务会形成一个倒金字塔型，高度的负债压迫有限的流动性（就是有限的现金），最后会形成什么局面呢？当找不到美元的时候，就只有变卖资产去套取现金，然后再用本币去换。

美元在这个过程中会自动的形成美元稀缺，这种稀缺会自动推高美元的币值。由于美元负债太多，一旦不能够获得新增美元来偿还旧债的时候，强势美元是必然发生的，这跟美国经济好与坏没有任何关系。美国经济增长2%，美元会强势，美国经济负增长2%，也会强势。这是由全球的货币机制所形成的供求所致，是一种逻辑的必然性。

再从数据角度看看，2014年9月，国际清算银行出了一个报告，美国以外的美元总负债当时已经高达9.2万亿，比2009年的时候大幅增加了50%。这种新增的负债主要源于亚洲地区和新兴市场国家。

新兴市场国家的美元负债达到了5.7万亿美元。在这5.7万亿美元的负债中间，有一大部分是美元贷款，还有一部分是美元的债券，一同构成了5.7万亿的庞大美元负债。其中中国的企业总借贷美元的负债额高达1.4万亿美元。

借这么多美元，而且各个国家对于借贷美元并没有做有效的对冲。这就会出现一个问题：一旦美元环流方向发生逆转，热环流变成冷环流，就会造成重大的美元偿付性危机。

美元环流变冷，意味着什么？意味着全球的美元将会逐渐的冷却和收缩，而全球那些被美元负债所套牢的人或机构，必须要在市场中找到美元现金，否则就无法偿还负债。在美元收缩的情况之下，很难找到足够的美元现金，这个过程就会变成一个恶性循环。

大家争相抛售自己的资产，去挤兑各国央行的美元储备，偿还美元的负债，就会导致本币贬值，央行储备被挤兑，同时各国金融市场开始动荡，这几个恶性循环会逐渐的互相咬合在一起，在这个过程中会共同推动美元不断的升值。

冷环流来临​

2014年7月，这个是一个重要的拐点，因为在这个月美元环流开始变冷，全球各国央行的外汇储备从峰值下滑，这种情况以前只出现在2008年金融危机的时候。

当央行总储备开始收缩的时候，这就意味着各个国家的本币都会面临强大的收缩压力。

因为对于各个国家而言（包括中国在内），外汇储备基本上是发行本币的一个重要基础，这个现象在中国尤其的明显。所以当外汇储备开始减少的时候，必然产生严重的本币紧缩。

在这样的情况之下，各个国家经济都会出现问题，看下图中的几个主要的指标，会发现一个非常明显的类似之处，就是时间高度聚焦在2014年7月。

比如油价，正是在2014年7月，油价开始大幅暴跌；同样的，也是在2014年的7月前后，准确说是5月，大宗商品除了石油之外的很多其他大宗商品开始出现了一个暴跌的拐点。

2014年的7月，全球的贸易开始萎缩，全球贸易的总量，还有价值都开始出现大幅下跌，这就不是一个单独的现象。

也正是在2014年7月，美元开始走强，当全球货币总储备开始收缩的时候，当大家面临美联储美元流动性减少，或者停止向国际市场上供应新增的同等数量的美元时，9.2万亿巨额的美元债务问题现实凸显，施加越来越大的压力。

在这种压力之下，承受美元负债的国家都想尽可能的去偿还债务，减轻这种压力，能减轻多少算多少。2014年7月美元开始大幅走强的根本原因就在于此。

当知道整个环流体系后，将对美元的汇率，包括各个国家相对于美元的汇率有一个总体的认识。各个国家的货币相对美元在贬值，什么原因？其实根本的原因是美元环流开始逆转。（当然，随着疫情的到来，美联储及各个央行纷纷宽松，美元环流再度转变为热环流，但能够持续多久，需要打一个大大的问号。或许只是暂时的，也或许彻底逆转）​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​​